k66赞助阿贾克斯-【招商汽车|公司点评】玲珑轮胎:Q3净利同比+35.8%,业绩表现持续强劲

事件

公司发布19年三季报,Q3实现营业收入41.99亿(+10.4%),归母净利润4.89亿(+35.8%),2019年前三季度实现累计营业收入125.09亿(+13.3%),累计归母净利润12.14亿(+37.4%)。受益于销量逆势增长、原材料成本同比下降、毛利率上升等因素影响,公司三季度业绩表现依旧亮眼,Q3净利润水平创历史新高。考虑到公司产品零售市场销量火爆、配套市场新晋主力配套车型捷达热销以及四季度荆门工厂投产预期,上调全年业绩预测至16.81亿,预计19-20年eps分别为1.40/1.62/1.87元。

评论

1、18年行业承压明

1、 轮胎销量持续强劲,产品销量结构致均价小幅下滑。

收入端:零售市场热销叠加配套市场放量,轮胎销量持续强劲。公司2019年前三季度实现累计营业收入125.09亿(+13.3%)。其中,三季度实现营业收入41.99亿(+10.4%)。公司继续积极开拓市场,提升产品质量,轮胎产品持续热销,三季度营收同比增长,环比微幅下滑(产品结构调整)。

从产销量来看,19Q3公司轮胎产量为1574.22万条,销量1470.50万条,销量同比增长10.85%。19年Q1-Q3轮胎产品累计销量为4288.25万条。受下游新车市场连续下滑影响,轮胎需求量依旧承压。在行业下滑大环境下,公司三季度仍实现产品销量逆势增长,延续上半年强劲态势。配套市场方面,公司凭借产品性能提升与价格优势快速渗透福特、大众、吉利等国内外知名主机厂主备胎配套业务,新业务开拓平滑国内配套市场下滑。其中,公司新晋配套车型捷达VS5与VA3月均销量过万,未来有望继续爬坡。替换市场方面,三季度海外零售市场与国内零售市场销量均增长。

从产品ASP来看,19Q1-Q3公司轮胎平均单价为294.06元。其中,19Q1产品平均单价为289.59元,19年Q2平均单价为310.57元(环比+7.24%),19Q3产品平均单价为282.8元(环比-8.94%,同比-0.04%)。三季度产品均价有所下降的主要原因是产品销量结构的变化,乘用车胎销量占比上升导致产品均价下降,但由于乘用车胎(半钢子午线胎)毛利率更高叠加原材料成本下降,公司三季度毛利率环比上升。

利润端:19Q3公司实现归母净利润4.89亿(+35.8%),19年Q1-Q3累计归母净利润12.14亿(+37.4%)。其中,三季度净利润创历史新高。净利润增速高于收入增长主要源于毛利率的提升。公司三季度天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料总体价格同比下降7.70%。同时,毛利率更高的半钢子午线轮胎销量占比上升。

三费率与现金流:19Q3公司费用率为14.50%,环比19Q2(14.36%)基本持平,较同期(18Q3为11.78%)有所上升。公司现金流情况稳定,19Q1-Q3公司经营净现金流较同期增加6.20%,其中三季度经营净现金同比有所下降。

2、中长期逻辑:配套市场国产替代步伐加快,长期提升替换市场份额与品牌溢价

国内乘用车胎市场,常年被外资品牌垄断。玲珑轮胎秣马厉兵四十余载,在行业出口红利期不断进行技术与资本的积累,目前其生产工艺和产品性能已达大多数国内外知名整车企业配套标准。恰逢车市进入成熟期,整车企业盈利压力凸显,公司凭借产品优质性能与价格优势不断拓展配套市场份额,并且已经配套吉利、福特、捷达等多款车型主胎业务。

轮胎是具备消费类属性的汽车零部件,拥有万亿级市场规模。行业不仅涵盖配套市场,更具备由换胎需求产生的广阔替换市场。在替换市场中,由于消费者对于轮胎产品的认知度偏低,其消费行为受品牌力影响较大,从而使得轮胎产品的品牌溢价差异化显著。从中长期看,公司渗透配套市场,尤其主胎配套业务,有利于增强其品牌力。“原厂配套背书”+优质产品的口碑效应+品牌知名度的常年打造,有助于提高玲珑轮胎在替换市场的品牌溢价。全球替换市场需求稳定,且中国替换市场仍具备高增长空间。未来,公司品牌溢价的提升叠加产品需求量的提升,有望打开其长期成长空间。

3、“5+3”战略为国际化布局保驾护航

公司积极践行“5+3”战略,即国内5个生产基地,国外3个生产基地。在国内,公司已先后投资建设了山东招远、山东德州、广西柳州和湖北荆门四个生产基地;在海外,公司于2012年在泰国春武里建设了第一个海外生产基地,2018年8月确定欧洲塞尔维亚为第二个工厂选址,并于2019年3月举行了奠基仪式,未来规划在美洲建设第三个海外工厂。“5+3”战略不仅帮助公司规避国际贸易壁垒,更能增强公司消化订单的灵活性和机动性,为公司国际化布局保驾护航。目前,战略布局已显成效:玲珑泰国工厂上半年订单“供不应求”,19H1实现营业收入22.64亿元,净利润4.77亿元,净利润率达21%。未来塞尔维亚工厂有望复制泰国工厂盈利模式,辐射欧洲客户,达产后年可实现半钢子午线轮胎产能 1,200 万条、全钢子午线轮胎产能 160 万条、工程胎及农用子午胎 2 万条。

盈利预测与风险提示

盈利预测:四季度荆门项目投产叠加捷达等配套车型上量,塞尔维亚项目预计明年投产,预计19-20年eps分别为1.40/1.62/1.87元。

风险提示:橡胶等原材料价格短期波动导致成本无法传导;国际贸易摩擦加剧;车市下滑引发配套市场出货量不及预期

负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

招商汽车团队介绍

汪刘胜,1998年毕业于同济大学。7年产业经历,2006年至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究,连续11年新财富最佳分析师入围。2008年获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名;2010年获水晶球奖并获新财富第三名;2014年水晶球第一名、新财富第二名;2015年水晶球公募第一名、新财富第三名;2016年金牛奖第二名;2017年新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域,基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。

寸思敏,上海财经大学硕士,3年证券行业研究经验。2016年加入招商证券,重点覆盖传统整车、零部件、后市场板块。

李懿洋,清华大学硕士,2年证券行业研究经验。2017年加入招商证券,重点覆盖新能源、智能汽车板块。

马良旭,清华大学博士,3年证券行业研究经验。2018年加入招商证券,重点覆盖商用车、新能源、智能汽车板块。

杨献宇,同济大学硕士,一年半汽车产业经历,2年证券行业研究经验。2018 年加入招商证券,重点覆盖乘用车、商用车、零部件板块。

投资评级定义

公司短期评级

以报告日起6个月内,公司股价相对同期市场基准(沪深300指数)的表现为标准:

强烈推荐:公司股价涨幅超基准指数20%以上

审慎推荐:公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性: 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

回避: 公司股价表现弱于基准指数5%以上

公司长期评级

A:公司长期竞争力高于行业平均水平

B:公司长期竞争力与行业平均水平一致

C:公司长期竞争力低于行业平均水平

行业投资评级

以报告日起6个月内,行业指数相对于同期市场基准(沪深300指数)的表现为标准:

推荐:行业基本面向好,行业指数将跑赢基准指数

中性:行业基本面稳定,行业指数跟随基准指数

回避:行业基本面向淡,行业指数将跑输基准指数

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